Sezer KOYUN

Dolar 47’nin üzerinde, iki yıllık faiz yüzde 42’yi aşmış, petrol 100 dolara yaklaşmışken, kurdaki kontrollü görünümü rahatlık diye okumam. Bu daha çok pahalı, dikkat isteyen ve enerji fiyatlarına fazla duyarlı bir denge.

26 Temmuz 2026 akşamı itibarıyla

Dolar/TL 47,34 seviyesinde. Euro/TL 53,85 civarında. Euro/dolar paritesi 1,1370. Dolar endeksi 101,47. Türkiye'nin iki yıllık tahvil faizi yüzde 42,31, on yıllık tahvil faizi yüzde 35,30. ABD'nin on yıllık tahvil faizi yüzde 4,68. Brent petrol 96,78 dolar.

Bu rakamları yan yana koyunca ben bu tabloyu rahatlık diye okumam. Kur kontrollü gidiyor olabilir. Faiz yüksek olabilir. Dolar endeksi çok sert bir kırılma yaşamıyor olabilir. Ama bütün bunların toplamı bana sakinlikten çok, yüksek maliyetli bir denge anlatıyor.

Benim cümlem net.

TL bugün güvenle değil, yüksek faizle taşınıyor.

Aradaki fark çok büyük. Güvenle taşınan para birimi daha düşük maliyetle istikrar üretir. Yüksek faizle taşınan para birimi yatırımcıyı ikna eder, ama ekonominin geri kalanına ciddi bir fatura bırakır. Kredi maliyeti yükselir, işletme sermayesi pahalılaşır, KOBİ’nin nakit döngüsü zorlanır, iç talep yavaşlar, bilançoların finansman gideri satırı kabarır. Kur sakin görünürken, şirketin kasasında başka bir fırtına yaşanabilir.

TCMB temmuz toplantısında politika faizini yüzde 37’de sabit bıraktı. Gecelik borç verme faizi yüzde 40, borçlanma faizi ise yüzde 35,5 seviyesinde kaldı. Bu karar piyasa açısından sürpriz değildi. Asıl mesaj kararın kendisinden çok metnin tonundaydı. Merkez Bankası, haziranda enflasyonun ana eğiliminde sınırlı bir gerileme olduğunu, temmuzda geçici bir yükseliş sinyali bulunduğunu, jeopolitik belirsizliklerle enerji fiyatlarının yeniden yükselme eğilimine girdiğini ve iç talepte zayıflamanın belirginleştiğini belirtti. Bu cümlelerin birlikte okunması gerekiyor. Çünkü bir tarafta dezenflasyon hedefi var, diğer tarafta petrol ve enerji maliyetleri yeniden masaya geliyor. Bir tarafta iç talep zayıflıyor, diğer tarafta kur ve enerji fiyatları enflasyon beklentisini tehdit ediyor. Bu, Merkez Bankası için kolay bir alan değil. Faizi erken indirirse beklenti bozulabilir. Faizi uzun süre yüksek tutarsa, reel sektörün finansman maliyeti ağırlaşır. Para politikası bazen fren ile debriyaj arasında kalan bir sürücü gibidir. Fazla basarsanız motor bağırır, az basarsanız araç kayar.

Haziran enflasyonu yıllık yüzde 32,11, aylık yüzde 0,99 geldi. Yılın ilk altı ayındaki artış yüzde 17,76. On iki aylık ortalama yüzde 32,03. Ana kalemlere bakınca tablo daha öğretici. Konut, su, elektrik, gaz ve diğer yakıtlar yıllık yüzde 45,14 artmış. Gıda ve alkolsüz içecekler yüzde 35,45. Ulaştırma yüzde 31,15. Yani hane halkının en çok hissettiği üç alan, hâlâ genel enflasyonun çevresinde veya üzerinde çalışıyor. Çekirdek göstergede de rahat bir tablo yok. Enerji, işlenmemiş gıda, alkollü içki, tütün ve altın hariç, B göstergesi yıllık yüzde 31,18, aylık yüzde 1,66 artmış. Bu yüzden “faiz yüksek, kur sakin, sorun yok” cümlesi bana eksik kalıyor. Sorun tam da burada. Faiz yüksek olduğu halde fiyat istikrarı hâlâ tam kurulmuş değil. Kur kontrollü olduğu halde beklenti kapanmış değil. Enflasyon düşüyor gibi görünse de, çekirdek eğilim, enerji fiyatı ve vergi düzenlemeleri hesabı yeniden bozabilecek güçte.

Bugün dolar/TL 47’nin üzerinde dururken, yatırımcı sadece kur seviyesine bakmıyor. Şunu soruyor. Bu kur hangi faizle, hangi rezerv tamponuyla, hangi petrol fiyatıyla ve hangi enflasyon beklentisiyle yönetiliyor? Bence döviz piyasasının asıl sorusu artık bu. Rezerv tarafı bu sorunun önemli parçası. TCMB’nin 17 Temmuz verilerine göre resmi rezerv varlıkları 160,5 milyar dolar. Bunun 57,7 milyar doları döviz, 95,1 milyar doları altın varlıklarından oluşuyor. Bu güçlü bir manşet rakamı. Ancak aynı tabloda kısa vadeli döviz yükümlülükleri 122,8 milyar dolar seviyesinde. Merkez Bankası’nın yabancı para swap işlemlerinden kaynaklanan net döviz yükümlülüğü de 16,6 milyar dolar. Yani rezerv manşeti olumlu ama alt kompozisyonu okumadan “kur tamamen güvende” demek fazla aceleci olur. Ben rezervi böyle okurum. Brüt rezerv artışı önemlidir. Dış şoklara karşı psikolojik bir tampon oluşturur. Ama piyasa yalnız brüte bakmaz. Döviz varlığına, altın kompozisyonuna, kısa vadeli yükümlülüklere, swap pozisyonuna ve rezervin hangi koşulda kullanılacağına bakar. Kurun kontrollü gitmesi değerlidir. Fakat kontrollü kur, risksiz kur değildir. Hele petrol 96 doların üzerindeyken hiç değildir.

Petrol bu yazının yan konusu değil, ana değişkenlerinden biri. Brent 96,78 dolar seviyesinde. Bu, Türkiye gibi enerji ithalatçısı bir ülke için rahat bölge değil. Petrol 70 dolar civarında olsaydı kur ve enflasyon hesabı başka yazılırdı. 90 dolar üzeri kalıcılıkta ise cari açık, lojistik maliyetleri, akaryakıt fiyatları, üretici maliyetleri ve enflasyon beklentisi aynı anda etkilenir. Deutsche Bank’ın değerlendirmelerinde, petrol, akaryakıt vergileri, doğal gaz ve tarımsal emtia kaynaklı maliyet baskılarının dezenflasyon sürecini geciktirebileceği; yıl sonu enflasyon tahmininin yüzde 30’a, yıl sonu politika faizi tahmininin ise yüzde 36’ya yükseltildiği görülüyor. JPMorgan, faiz indirim beklentilerini ileri tarihlere ötelerken petrolün 100 dolara yaklaşmasını ve jeopolitik riski ana gerekçelerden biri olarak gösteriyor.

Ben bu iki okumanın da piyasadaki ana gerilimi doğru yakaladığını düşünüyorum. Faiz indirimi arzusu var. İç talep zayıflıyor. Reel sektör bu maliyeti taşımakta zorlanıyor. Ama petrol ve kur geçişkenliği varken Merkez Bankası’nın eli rahat değil. Bu yüzden yılın geri kalanında para politikasının ana hikâyesi “indirim yapılacak mı” değil, indirimin hangi maliyetle ve hangi güvenlik mesafesiyle yapılacağı olacak.

Burada tarihsel hafıza devreye giriyor. 2001 sonrası yüksek faiz, güçlü program ve bankacılık reformuyla birleştiği için TL’ye yeniden güven sağlandı. 2018’de kur şoku bilançoların içine girdiğinde, faiz artışı tek başına hemen güven yaratamadı. 2021’de faiz-kur ilişkisinin kopması, yatırımcı hafızasında hâlâ duran bir kırılma yarattı. 2023 sonrası daha rasyonel zemine dönüş önemliydi ama Türkiye’de enflasyon hafızası kolay silinmez. Bu ülkede yatırımcı mevduata bakar, sonra gram altına da bakar. Bu çelişki değil, deneyimdir.

KOBİ ve şirket bilançoları açısından tablo daha sert. İki yıllık tahvilin yüzde 42,31 olduğu bir piyasada işletme sermayesi ucuz olamaz. Ticari kredi maliyeti yüksek kalır. Tahsilat süresi uzayan, ithal girdisi olan, döviz borcu taşıyan veya stok finansmanı yapan şirket için kur ve faiz aynı anda çalışır. Bir tarafta TL borçlanma pahalıdır, diğer tarafta ithal girdi kurla fiyatlanır. Vergi ve SGK takvimi ise şirketin nakit akışına bakarak ertelenmez. Burada finansçı refleksi şunu söyler. Kâr eden şirket bile nakit sıkışıklığı yaşayabilir. Gelir tablosu başka şeydir, kasa başka. Bu yüzden döviz piyasasını sadece “dolar artar mı?” sorusuyla okumak fazla yüzeysel. Asıl soru şu. TL’nin getirisi, kur ve enflasyon riskini taşımaya değiyor mu? Yerli yatırımcı bu soruya evet derse TL mevduatta kalır. Hayır derse, yüksek faiz varken bile döviz, gram altın ve emtia ekranı yeniden açılır. Yabancı yatırımcı da aynı soruyu farklı bir dille sorar. TL carry cazip mi, kur oynaklığı yönetilebilir mi, çıkış likiditesi var mı, politika iletişimi güvenilir mi?

Bugün TL açısından ana destek hala faiz. Politika faizi yüzde 37, fiili fonlama maliyeti yüzde 40 bandına yakın, iki yıllık piyasa faizi ise yüzde 42’nin üzerinde. Bu yapı TL için güçlü bir taşıma getirisi yaratıyor. Fakat aynı yapı ekonominin kredi kanalını sıkıyor. Yani TL’yi destekleyen mekanizma, reel sektörün finansman maliyetini artıran mekanizmanın kendisi. Türkiye ekonomisinin ince ayarı burada.

Dolar endeksinin 101,47 seviyesinde olması da ayrıca önemli. Küresel dolar zayıf değil. ABD on yıllık tahvilinin yüzde 4,68 seviyesinde durması, gelişen piyasa para birimleri için rahat bir dış ortam sunmuyor. Dolar güçlü, ABD faizi yüksek, petrol 100 dolara yakın ve içeride enflasyon yüzde 32 seviyesindeyken TL’nin değerini sadece “kur kontrollü gidiyor” diye okumak yeterli değil. Önümüzdeki 1 ila 3 ay için benim ana senaryom, dolar/TL’de kontrollü ve kademeli yukarı eğilimin korunması. Sert kopuş temel senaryo değil. Bunun için rezerv algısında belirgin bozulma, petrol fiyatında 100 dolar üzeri kalıcılık, siyasi risk priminde sert artış veya yerleşiklerin döviz talebinde ani hızlanma gerekir. Buna karşılık dolar/TL’nin tamamen yatay kalması da bana gerçekçi görünmüyor. Ana bant olarak dolar/TL’de 47,50 ile 49,50 aralığını izlerim. Petrolün 100 dolar üzerine yerleştiği, dolar endeksinin 102 üzerine çıktığı ve faiz indirimi beklentisinin bozulduğu risk senaryosunda 50 seviyesi piyasanın radarına girer. Daha olumlu senaryoda petrol 90 dolar altına iner, jeopolitik risk azalır, rezerv görünümü güçlenir ve carry iştahı sürerse dolar/TL 47 ile 48,50 bandında daha kontrollü kalabilir.

Euro/TL tarafında tablo biraz daha katmanlı. Euro/TL 53,85 civarında, euro/dolar 1,1370. Parite 1,13 ile 1,15 bandında kaldığı sürece Euro/TL’de ana yönü yine dolar/TL patikası belirler. Euro/dolar 1,15 üzerine yerleşirse Euro/TL’de 55 ve üzeri daha kolay konuşulur. Parite 1,12 altına sarkarsa Euro/TL’nin yukarı hızı sınırlanabilir. Bu nedenle ithalatçının ve euro borcu olan şirketin sadece dolar/TL’ye bakması eksik olur. Parite riski de bilanço riski kadar gerçektir.

Faiz tarafında iki yıllık tahvilin yüzde 42’nin üzerinde, on yıllığın yüzde 35,30’da olması eğrinin bize iki ayrı şey söylediğini gösteriyor. Kısa taraf sıkılığı fiyatlıyor. Uzun taraf ise ileride enflasyonun ve faizin düşeceği beklentisini tamamen terk etmiş değil. Bu olumlu bir sinyal olabilir. Ama erken zafer ilan etmeye yetmez. Çünkü petrol 100 dolara yaklaşırken, çekirdek enflasyon hâlâ güçlü seyrederken ve konut ile gıda fiyatları yüksek artış gösterirken, uzun vadeli faizlerde rahatlama ancak güven korunursa kalıcı olur.

Benim bu piyasaya dair en net görüşüm şu: TL bugün ayakta, ama dengesiz bir denge üzerinde ayakta. Bu denge korunabilir belki ama bunun için sadece faiz yetmez. Rezerv kompozisyonu güçlenmeli, enflasyon beklentisi bozulmamalı, petrol 100 dolar üzerinde kalıcılaşmamalı, politika iletişimi net olmalı ve yerleşiklerin döviz talebi kontrol altında kalmalı. Aksi halde yüksek faiz TL’yi taşır ama ekonominin geri kalanı bu taşımanın faturasını öder. Sonuç olarak dolar 47’nin üzerinde, faiz yüzde 42’ye yakınken “TL rahat” demek bana fazla hafif geliyor. Daha doğru okuma TL yönetiliyor, ama maliyet çok yüksek. Kurda sakinlik var, ama bu sakinliğin arkasında yüksek faiz, güçlü iletişim ihtiyacı, rezerv hassasiyeti ve petrol riski var. Bu yüzden önümüzdeki dönemde döviz piyasasında asıl soru doların kaç lira olacağı değil. Asıl soru, TL’nin bu seviyeleri hangi maliyetle koruyacağı.

Ekonomide bazen fiyat kadar taşıma maliyeti de önemlidir. Bugün TL’nin hikayesi tam olarak burada yankılanıyor, ve orta ve uzun vadede buralarda kalmayabileceği anlaşılır.

sezerkoyun@cratone.com

Yasal not

Bu yazı, yatırım tavsiyesi değildir.

Herhangi bir döviz, tahvil, mevduat, fon, emtia veya finansal araç için

alım satım önerisi, hedef fiyat ya da getiri vaadi içermez.

Yazıda yer alan bant ve senaryo değerlendirmeleri

kişisel ekonomik analiz niteliğindedir.

Döviz, faiz ve emtia piyasaları;
jeopolitik gelişmeler, merkez bankası kararları, enerji fiyatları, sermaye akımları ve

beklentiler nedeniyle hızlı değişebilir.

Yatırım, finansman ve ticari kararlar;
kişisel risk profili, vade, likidite ihtiyacı, bilanço yapısı, vergi yükümlülükleri ve

profesyonel danışmanlık çerçevesinde; ayrıca, değerlendirilmelidir.

Referanslar

Bloomberg HT Piyasalar sayfası, 26 Temmuz 2026 akşamı döviz, faiz, emtia ve küresel piyasa verileri. TCMB 23 Temmuz 2026 Para Politikası Kurulu faiz kararı. TÜİK Haziran 2026 Tüketici Fiyat Endeksi verileri. TCMB 17 Temmuz 2026 Uluslararası Rezervler ve Döviz Likiditesi Gelişmeleri. Bloomberg HT JPMorgan ve Deutsche Bank TCMB kararına ilişkin analiz haberleri. Güncel petrol, tahvil ve dolar endeksi verileri.